美国金融改革对中国的影响——从金融的逻辑说开去

金融是现代经济的核心，金融中心作为一个国家或地区金融活动的集中地，是一国经济发展的制高点和参与全球经济金融竞争的重要依托。谁拥有了强大的金融中心，谁就能够掌握国际资本流动、定价、交易等的控制权，取得世界经济金融领域的主动权和话语权。当前世界上金融发展最强大的非美国莫属，而美国的霸权也正是建立在其金融霸权之上的。由于美国金融衍生品的过度开发，引发了肇始于2008年国际金融危机。为加强金融监管，今年7月，美国通过了金融监管法案—《2010年华尔街改革和消费者保护法》。这次金融改革号称上世纪30年代大萧条以来美国金融体系“最大胆”也是“最彻底”的一次改革。

一、   美国金融监管法案的主要内容

《2010年华尔街改革和消费者保护法》超过2000页，以监管系统性风险和消费者金融保护两大内容为核心，着重推进七个方面的改革措施：

——消费者金融保护。创立消费者金融保护署(CFPA)，以保证美国消费者在选择使用住房按揭、信用卡和其他金融产品时，得到清晰、准确的信息，同时杜绝隐藏费用、掠夺性条款和欺骗性的做法。该机构设立在美联储系统内，但保持独立的监管权力，署长由总统直接任命。由于消费者金融涉及面很广，该机构可以监管各类银行和非银行机构，包括所有资产规模在100亿美元以上的信贷机构和各类金融中介，而且可以独立制定监管条例并监督实施。

——建立新的监管协调机制。为改变多头监管下的“监管重叠”和“监管空白”痼疾，成立新的金融稳定监督委员会；该委员会由财政部牵头，其成员包括10家监管机构在内的16名成员，该委员会的职责包括：如果经评估后某家大型综合性金融机构对金融体系稳定构成威胁，则该委员会将建议美联储在资本金、杠杆以及其他规定方面对该金融机构实施更加严格的要求。在极端情况下，该委员会有权对金融机构进行分拆。在此框架下，现有的货币监理署(OCC)和储蓄机构监理署(OTS)合并，以监管全国性的银行机构；由美联储负责监管金融控股公司和一些地方银行；同时保持联邦储蓄保险公司(FDIC)的监管职能。

——监管系统性风险。对有系统性风险的金融机构，该法案提出更高的资本充足率、杠杆限制、流动性和风险管理要求，具体标准由即将成立的委员会确定。引人注目的是，该机构将获得“先发制人”的监管授权，即在2/3多数投票通过后，可批准美联储对大型的金融机构强制分拆重组，或资产剥离，以防范可能的系统性风险。

——结束金融机构“大而不倒”的现象。在事前预防方面，建立新的系统风险监管框架，将所有具有系统重要性的银行和非银行机构纳入美联储的监管之下。在事后处置方面，为防止类似雷曼和AIG的危机重演，该法案给予联邦储蓄保险公司(FDIC)破产清算授权(Resolution Authority)，在超大金融机构经营失败时，对其采取安全有序的破产清算程序；同时，明确相关成本由金融业界而不是由纳税人来承担。该措施最具争议的部分，在于对金融机构规模和业务范围的直接限制，即著名的“沃尔克法则”，被认为有过度监管之嫌。其内容包括：限制银行和金融控股公司的自营交易；限止银行拥有或投资私募股权基金和对冲基金，其投资总额不得超过银行一级核心资本的3%；为了避免利益冲突，禁止银行做空或做多其销售给客户的金融产品。该措施的核心，在于降低金融机构杠杆率，限制其风险敞口，使其难以成为雷曼和AIG这样的“巨无霸”，从而在根本上避免“太大而不能倒”(Too-Big-To-Fail)局面的发生。

——高管薪酬及企业治理结构。在高管薪酬问题上为股东提供更多的话语权，包括使用代理人参与董事选举、拥有不具约束力的投票权，即对管理层薪酬有建议权，但不构成强制约束等；要求董事会下的薪酬委员会完全由独立人士组成；允许监管机构强行中止金融机构不恰当、不谨慎的薪酬方案，并要求金融机构披露薪酬结构中所有的激励要素；对上市公司基于错误财务信息发放的高管薪酬，美国证监会(SEC)拥有追索权。

——投资者保护。制订新的严格规定，以保证投资顾问、金融经纪人和评级公司的透明度和可靠性；强调华尔街经纪人的受托职责，即客户利益高于经纪人的自身利益；加强美国证监会的监管职能，增加其监管经费。针对信用评级机构，新法案在SEC中成立专门机构的监管办公室，每年提供监管报告；对评级机构要求更完全的信息披露，包括评级公司的内部运作、评级方法、历史表现、报酬来源等等；降低评级公司与被评级机构和承销商间的利益关联度，在评级公司人员跳槽至客户方时实施离职审查；允许投资者对“恶意和轻率”的评级行为提起诉讼；鼓励投资者建立内部信用评级标准，降低监管方和投资者对评级公司的依赖；对长时间评级质量低劣的机构，SEC拥有摘牌的权利。

——加强金融衍生产品监管。该法案特别加强了对场外交易(OTC)的衍生产品和资产支持证券等产品监管，重要内容包括：将大部分场外金融衍生产品移入交易所和清算中心；要求银行将信用违约掉期(CDS)等高风险衍生产品剥离到特定的子公司(银行可保留常规的利率、外汇、大宗商品等衍生产品)；对从事衍生品交易的公司实施特别的资本比例、保证金、交易记录和职业操守等监管要求。为防止银行机构通过证券化产品转移风险，要求发行人必须将至少5%的风险资产保留在其资产负债表上。

——加强对冲基金等的机构监管：大型的对冲基金、私募股权基金及其他投资顾问机构，要求其在SEC登记，披露交易信息，并定期检查。如果此类机构具有特大规模或特别风险，将同时接受美联储的系统风险监管。针对此前保险业没有联邦监管机构的制度空白，财政部下将成立新的监管办公室，与各州监管部门联合监管保险公司。

二、金融监管法案对华尔街的影响

华尔街是金融监管改革“理论上”的输家，但好于原先的悲观预测。主要表现在：花旗和摩根大通等银行“巨无霸”不可避免地要面临更高的资本充足率和流动性要求；而在“沃尔克法则”下，高盛、摩根士丹利等投行的自营业务将受到很大限制，危机前带来丰厚回报的场外衍生品交易也将明显萎缩；对冲基金和私募股权基金更是从无监管的“影子银行系统”中，被纳入严格监管的大框架之下。更重要的是，以上这些公司均有可能被认为是具有系统性风险的机构，因此将面临更高的监管标准、更严格的薪酬规定、甚至是被强行分拆清算的风险；监管当局如认为这些机构规模过大，更可能直接否决其相互间的购并申请。但在另一方面，金融监管改革的结果可能比金融业原先的悲观预测要好得多。金融监管改革立法程序最后阶段有两大焦点：一是“沃尔克法则”，二是参院农业委员会主席布兰琪林肯提出的“林肯修正案”，前者意在禁止银行业的所有自营交易，并完全与对冲基金和私募股权基金分业；后者要求大型金融机构剥离所有衍生品交易，退出规模450万亿美元的金融衍生工具市场。这两项动议甫一出台，便遭到美国金融业巨头们的猛烈抨击，游说和公关公司穿梭于华尔街和华盛顿之间，力图从新法案中稀释甚至打掉这两项内容。结果，最终文本不但允许银行机构将核心资本的3%投资于对冲基金和私募股权基金，而且在退出现有投资的过程中得到极为宽松的过渡安排：在法案通过后，“沃尔克法则”将在15个月至两年后生效，然后银行机构将得到两年的缓冲期，其后可以再延期三次，每次一年；而在此基础上，在私募股权基金和房地产基金等所谓“流动性不强”的投资上，银行业可以再获五年宽限期。也就是说，高盛或花旗这样的机构最晚可以到2022年才完全遵守“沃尔克法则”。对“林肯修正案”，参众两院协调的最终文本规定，银行可保留常规的利率、外汇、大宗商品等衍生产品交易，只有高风险的衍生工具(比如垃圾债券的信用违约掉期)才会被完全剥离出来；而且银行同样有两年的过渡期。根据花旗分析，新监管法案对大型机构的赢利影响有限。以高盛为例，其2009年的总收入为451亿美元，核心交易部门创造的收入达373亿美元，而实施“沃尔克法则”只会减少15亿美元的收入。这与1933年格拉斯-斯蒂格尔法案的实施相比可谓差别迥异：在当时混业到分业的监管大潮下，JP摩根与摩根士丹利分家只用了两年时间；而在新的监管改革中，长达12年的过渡缓冲期，足以使华尔街大行找到新的商业模式和赢利空间。此外，参众两院最后的立法妥协中，有关所有资产规模在500亿美元以上的银行在十年间须缴纳大约190亿美元的费用，以支付金融监管改革的成本的条款被去除，实施该法案所带来的成本将从财政部不良资产救助计划(TARP)中提取资金支付。

三、美国金融监管改革法案对中国的影响

第一，对中资金融机构在美国的金融业务造成影响，如在美国金融监管法案通过前，中投公司就连续减持所持有的摩根斯坦利股份。

第二，美国的霸权建立在金融霸权之上，由于加强监管，可能导致美国金融人才和业务外流以及金融竞争力下降，美国政府显然不会坐视不管，其必然会施压其他国家金融中心采取美国式的改革。如在2010年6月多伦多二十国集团会议上，奥巴马已经主张对全球银行征税，这既是逼迫华尔街就范，也是逼迫其他国家对本国金融机构采取和美国相似的监管。中国当然也会在美国的要求范围内。

第三，由于美国金融机构的业务在美国受到监管，美国金融机构势必向外国、尤其是中国转移其业务、特别是高风险的业务，这对中国的金融监管带来了很大挑战。

四、对美国的金融霸权，我们尤其要有所警惕。

美国的金融霸权是一个体系，其中：掌控评级公司垄断话语权，掌握研究机构和媒体影响社会舆论，然后投行、银行就开始在世界各地攻城略地，攫取超额利润。

在掌控评级公司垄断话语权方面，案例数不胜数，举几个比较显著的例子：其一，2006年至2007年中国三大银行上市引进“战略投资者”时，美国评级公司无视中国银行业近年来的长足发展，将中国三大银行评为BBB+，即为最低级别的谨慎推荐级，同时人为抬高“战略投资者”的评级。根据有关部门测算，中国三大银行在此次上市中损失巨大。此外，由于我国的几大银行都有美国公司进行评级，其对我国银行的运行数据和发展趋势了如指掌，对我国的金融自主权构成极大威胁。其二，有观点认为，在此次金融危机中，由于美元持续贬值，当美国感到欧元威胁到美元的地位时，就由其三大评级公司在同一天把希腊债券评为“垃圾”级，引爆欧债危机。其三，最近，中国本土的评级公司大公国际申请美国政府认证，美国证监会已难以“跨境监管”为由予以拒绝，舆论普遍认为，美国证监会在审批评级公司认证中从未提出过“跨境监管”问题，这次唯独对中国公司使用，以便垄断美国评级公司的话语权。

在掌握研究机构和媒体影响社会舆论方面，美国资本游戏玩家如果投资某家公司，就开始动用研究机构和媒体，发表研究报告、进行大肆宣传，以证明该公司投资价值无可限量，短期内迅速抬高其股价，并迅速脱身，而国内投资者高位接盘后，从此站在高高的山岗上看风景。如据媒体报道，高盛投资西部矿业、投资海普瑞，投资回报率都将近100倍，而西部矿业的股价从2007年高位的68元直到现在的十多块。9月20日，郎咸平在《环球时报》发表《欧美剥削让中国人过得辛苦》，文中把中国人过得辛苦归咎于欧美金融资本与产业资本对中国制造业的“双重剥削”。他认为，以美国的进口商为代表的产业资本把中国商品的出口价格压制到极低的水平，而金融资本则把中国进口的原材料价格抬到极高的水平，在两头挤压之下，中国企业出口利润率通常仅为2%--3%左右（此论虽为一家之说，但也从侧面解释了为什么“中国买什么什么贵，卖什么什么贱”）。如此之低的利润率，直接导致了两个方面的结果：一是企业职工工资上不去，国内消费即所谓的内需始终无法提震，中国向国内消费、出口、投资平衡发展的格局始终无法形成，经济发展方式的转变异常艰难。二是企业的研发投入严重不重，上海的企业研发投入仅占其营业收入的0.9%，全国的平均比例应该更低一些，而美国企业的技术研发投入占其营业收入的10%左右，差距非常之大。如果中国企业的研发投入长期不足，中国就将被国际金融资本牢牢锁定在“低端制造”领域。更为严重的是，中国出口企业如此之低的利润率，是难以抵御汇率波动风险的。今年人民币只要升值3%，这些出口企业将进入全线亏损。总之，在金融逐步开放的条件下，中国人如何与国际资本大鳄打交道，实在值得好好研究。